豆、菜粕价差长线偏弱

长期看，豆、菜粕价差偏弱运行，底部下移，这与二者的基本面变化密切相关。

一方面，近年来全球大豆连获丰产，供给充裕施压大豆及粕类市场，尤其是与大豆直接相关的豆粕。数据显示，2013—2019年全球大豆产量由2.8亿吨增至3.4亿吨，而需求增速平稳，大豆库存从2013年的6177万吨增加至2019年的1亿吨，全球大豆库存消费比亦从15.92%增长至20.09%。全球大豆供需边际宽松，压制全球大豆及豆粕价格持续下行。我国豆粕85%以上依赖于进口大豆压榨，趋势上跟随外围市场弱势振荡。

另一方面，同为植物蛋白，菜粕虽然也受到全球大豆供给的影响，但是其自身偏强基本面亦提供明显支撑。我国饲用菜粕年均消费量约600万吨，其中70%以上需要通过直接进口颗粒粕和进口菜籽压榨供应。数据显示，2013—2019年全球菜籽产量由7153万吨减少至6824万吨，全球菜籽库存从753万吨减少至720万吨。同时国产菜籽因种植收益不佳等影响供应亦趋于收紧。2013—2019年国产菜籽产量由938万吨减少至628万吨，2020年国产菜籽产量大概率继续减产。全球菜籽减产，菜粕基本面延续改善，为价格重心上移提供长期支撑。

豆、菜粕各自基本面情况决定了二者价差长线偏弱运行。不过因二者之间的替代很容易发生，豆、菜粕价差趋势性行情不明显，相对更容易呈现季节性波动特点。

豆、菜粕价差季节性明显

豆粕和菜粕同属植物蛋白，豆粕蛋白含量约43%，菜粕蛋白含量约36%。除了菜粕约10%的水产刚需外，二者价差一旦达到一定水平，则替代极易发生。当豆、菜粕价差在350附近时，饲料企业调增豆粕用量而减少菜粕使用的积极性比较高，当价差位于650附近时，则倾向于增加菜粕用量而减少豆粕用量。2019年5月华南地区豆、菜粕价差处于350左右的极低位置，豆粕替代菜粕现象明显。企业表示，水产饲料中除保留5%—8%的添加刚需（正常的添加比例约25%）外，其余菜粕用量均转移到了豆粕，豆粕添加比例高达35%—40%（正常的添加比例是25%—30%），猪料和禽料的配方调整则更加明显。整体上，饲料配方调整灵活，豆、菜粕的需求增减主要看二者性价比。

从现货价格表现来看，豆、菜粕价差季节性规律明显。每年5—9月豆、菜粕价差倾向于上涨，尤其是6—8月涨幅往往较大，10月—次年4月价差则倾向于回落，当价差低于350或高于650时，均有较强的修复需要。目前二者价差在350附近，处于历史相对低位，上方空间大于下方空间，可把握豆、菜粕9月合约价差做多机会。

首先，因豆、菜粕价差处于低位，豆粕性价比凸显，菜粕需求受到抑制。从成交数据来看，4月菜粕成交37300吨，环比减少74.77%，且频繁出现连续多天成交为零的情况。豆粕成交虽也回落，但明显好于菜粕，4月成交量环比减少50.66%。疫情阻碍了水产投苗进度，行业反映5—6月水产投苗率不高，对菜粕需求的支撑可能不及预期。

其次，每年5—8月处于北美新豆种植、生长的关键期，季节性偏多，带动豆粕走势偏强。因产区天气状况难以预测，北美大豆单产和产量面临较大不确定性，理论上可以给予一定的天气升水。