我们在什么时候应该重视边际，什么时候应该重视趋势，下这个判断对左侧交易有很大意义。多数情况下，我们认为单一方向上的超预期不会持续发生，当一类基本面暴露在市场中超过一定时间后，边际的意义是不断增强的。

我们如何理解生物柴油政策对植物油的需求托底？

生柴是全球植物油消费增长的引擎，马来西亚国内棕榈油年消费330万吨，仅b10到b20，需求能增加110万吨。印尼国库被2020年的高额出口附加税充盈，其2021年b30的执行有望全额完成，即830万吨，同比增量130万吨。但这240万吨需求增量跟过去b20到b30的跃迁时代相比，我们认为生柴题材的边际是减弱的。

从掺混利润和POGO价差的跟踪能看出，生物柴油政策的对产业本身并不是一项带来直接正效用的经济行为。按我们的理解，其正外部性和产业内部不经济在做置换，这是生柴产量的天然约束。边际上我们已经关注到了巴西生柴拍卖意外暂停，继3月1日起生柴强掺标准自13%下调。初步消息显示，5-6月生柴强掺标准暂时下降，预计巴西生柴需求将减少20-30万吨（其中豆油所占原料比重在75%左右）。

生柴有不遗余力的政策支持，但利多暴露给市场2年，超预期的故事终是要结束。拉丁美洲的巴西，阿根廷已经主动调降参混目标，东南亚政府消化过剩产能的目标已经阶段实现，过快推进B40,B50将造成其让渡出口市场给后期有扩产潜力的其他油品，因此生柴发动机能持续轰鸣，但声音大不如前。

豆油(阿根廷fob)对原油平均溢价史无前例的扩至720美元，棕榈油溢价也高达创纪录的640美元。2011年初两种油溢价曾触及560美元的顶点，2008年初豆油和棕榈油溢价分别为650美元和490美元，无一例外的是在随后的3-5个月内对矿物油溢价里缩近50%。

3月MPOB报告：32万吨的单月产量增幅意义远大于13.7万吨的进口

马来西亚库存环比增12万吨左右，超预期体现在进口量和产量增幅上。进口较预期多了5万吨，对于此我们认为解释主要依赖低库存带来的进口需求放量，但在目前的马来-印尼价差为负的境况下，进口放量很难持续，特别在累库的进程中。

跟进口相比，我们认为从110万吨到142万吨的产量复苏更值得关注，这很可能只是产量反弹的初段，未来到8月份有长达5个月的产量蓄势增长的时间窗口，海外劳工引进政策在全球疫苗普及下正在成为马来政府的可选项，另一方面，虽然是数据黑箱，但预计印尼正在以更快的速度复产，马来看着种植利润被分食？劳工问题一旦解决，我们很可能在2021年3季度末看到180-200万吨的单月产量。全球2021年棕榈油产量增加300-350万吨的预期也会上调。

国内豆油储备的需求拉动正不断减弱

上周国内豆油表观的需求近28万吨，前期高点45万吨/周，已经断崖，从贸易商走货和基差下跌中获得了印证。国家表态仓禀足，放储拍卖正在进行，1-2万吨拍卖伤害不大，情绪影响极强。（国家粮食和物资储备局副局长梁彦4月2日在国新办新闻发布会上介绍，中央储备粮规模保持稳定和地方储备粮能够满足产区3个月、销区6个月、产销平衡区4.5个月的市场供应，36个大中城市及市场易波动地区建立了一定数量的成品粮油储备。全国粮食完好仓容超过6.5亿吨，仓储条件总体达到世界较先进水平。）

植物油的需求价格弹性有望回归

国储需求是缺乏价格弹性的，生柴政策也是缺乏价格弹性的，但也正因为此这两类需求存在天然的天花板，本质上存在正外部性，但没有长期的经济性。此外，edible oil是用来给人吃的，这决定了需求在长期是富有弹性。很可能未来5年看不到2020-2021年这么大的缺口。

面向未来的思考：

研究多数是跟别人对话，投资是跟自己对话，但研究到深度，特别是屡次错判行情之后，研究仍然是跟自己对话。有些判断是比较好下的，比如1400元的玉米值得买，但遗憾的是做这类判断的机会是不多的，玉米在未来20年里都很难跌到1400元。遗憾的是，很多时候我们卖方投研需要判断的是6万美元的比特币还能不能涨，突破5000元每吨的螺纹钢还能不能涨，3350元每吨的豆粕还能不能涨。造成这类尴尬局面的原因是没有方法或路径去测算当下的基本面有没有在当下兑现，未来市场的利多利空有没有透支。坦率地说，我们更愿意回避这些问题，如果非要去拍脑袋，就做均值回归，择一个多数现货贸易多头对新高还有向往的时刻，入场。